Chapitre 8. L'estimation du taux de rentabilité exigé des projets d'investissement

Abstract

L’ajustement par rapport au risque des cash-flows d’un projet doit se faire en analysant en quoi le profil de risque du projet differe de celui de l’entreprise. Il faut egalement se demander s’il est opportun d’utiliser le cout de la dette et le cout du capital de l’entreprise pour analyser le projet.On commence par examiner les differentes sources de risque affectant les fonds propres d’un projet en distinguant le risque specifique du projet (pouvant etre elimine par l’entreprise lorsqu’elle developpe un grand nombre de projets similaires chaque annee), le risque industriel et concurrentiel (pouvant etre diversifie par les investisseurs externes) et le risque de marche (qui affecte toutes les entreprises a des degres divers). Parmi ces differentes sources de risque, seul le risque non diversifiable par l’investisseur doit etre pris en compte dans l’analyse. Soulignons que la fraction du risque qui repond a cette condition varie selon les entreprises, celles-ci pouvant etre cotees ou non cotees, concentrer des investisseurs disposant d’un portefeuille diversifie ou non.Une fois ce risque clairement identifie, on le mesure au niveau du projet. Trois situations sont alors possibles. Pour les entreprises qui investissent dans des projets homogenes ayant des profils de risques identiques, on utilise le cout des fonds propres de l’entreprise. Pour les entreprises ayant plusieurs activites mais dont les projets au sein de chaque activite montrent un meme profil de risque, on se reporte au cout des fonds propres du secteur. Lorsque chaque projet est unique en termes de risque, on doit estimer directement le cout des fonds propres du projet.Pour estimer le risque de defaillance, il faut evaluer la taille du projet par rapport a la taille de l’entreprise et se demander si les caracteristiques (importance et volatilite) des cash-flows du projet different sensiblement de ceux de l’entreprise. Lorsque ces caracteristiques sont similaires, on applique le ratio d’endettement et le cout de la dette de l’entreprise pour estimer le risque de defaillance du projet. Dans le cas contraire, cette approximation se revele erronee.Une fois determines le risque des fonds propres et le risque de defaillance du projet, il y a deux facons d’integrer le risque dans l’analyse. La premiere consiste a determiner un cout des fonds propres et un cout du capital susceptibles de refleter le risque du projet : plus le projet est risque plus les couts imputes doivent etre eleves. La seconde approche consiste a corriger directement les cash-flows par rapport au risque a partir du taux sans risque et du taux d’actualisation.